Allokaationäkemys: Tullit vievät, tullit tuovat

Kulunut kuukausi on ollut markkinoilla historiallisen hintaheilunnan säestämä. Huhtikuun alussa Yhdysvaltojen presidentti Donald Trump ilmoitti uusista laajamittaisista tuontitulleista kauppakumppaneilleen ”Vapautuksen päiväksi” nimeämässään tilaisuudessa ja mittaluokaltaan odotettua selkeästi isommat tuontitullit lähettivät markkinat merkittävään laskuun. Välittömästi ilmoitusta seuranneina kahtena kaupankäyntipäivänä esimerkiksi yhdysvaltalainen S&P 500-indeksi laski yhteensä yli 10 prosenttiyksikköä, mikä oli historiallisestikin tarkasteltuna yksiä suurimmista kahden päivän liikkeistä alaspäin. 

Tilanteeseen liittyvää epävarmuutta kuvasi kuitenkin osuvasti, kun muutaman päivän päästä tästä Trump ilmoitti siirtävänsä suuren osan muihin kuin Kiinaan kohdistuvista tuontitulleista 90 päivän tauolle, jonka aikana maat voivat neuvotella Yhdysvaltojen kanssa tulleihin liittyvistä yksityiskohdista. Tämän ilmoituksen tuoman markkinahelpotuksen seurauksena S&P 500 nousi lähes välittömästi 10 prosenttiyksikköä, mikä tasoitti tullien seurauksena tulleita negatiivisia tuottoja huomattavasti. Tätä kirjoittaessa yhdysvaltalaiset osakemarkkinat ovat kuitenkin edelleen noin viisi prosenttiyksikköä alempana kuin ennen tulli-ilmoitusta ja toisaalta tulleihin liittyvä epävarmuus on yhä vahvasti läsnä. 

Markkinoilla vallitsevaa epävarmuutta kuvaa myös markkinan tulevaa hintaheiluntaa mittaava VIX-indeksi, joka nousi tullien tuoman heilunnan yhteydessä merkittävästi. Tullikorotusten tauolle laittaminen laski kuitenkin VIX:iä voimakkaasti, mutta tätä kirjoittaessa mittari on kuitenkin jäänyt epävarmuutta kuvaavalle alueelle yli 30 lukemiin. Toisaalta VIX:n korkea taso ei suoranaisesti ole historiassa tarkoittanut huonoa tulevien osaketuottojen kannalta, vaan historiallisesti tarkasteltuna korkeiden VIX-lukemien jälkeen tuotot ovat olleet seuraavien vuosien aikana keskimäärin parempia kuin matalammilta tasoilta sijoittaessa. 

Epävarmuus on heijastunut myös korkomarkkinoiden puolelle, jossa yrityslainojen luottoriskilisät ovat hieman nousseet ja esimerkiksi perinteisesti turvasatamana nähdyt Yhdysvaltojen valtionlainat ovat myös tuottaneet negatiivisesti. Lyhyiden korkojen osalta keskuspankkien ohjauskorkojen hinnoittelu ennakoi loppuvuodelle kolmea koronlaskua sekä Yhdysvaltain että Euroopan keskuspankille. Yhdysvaltain keskuspankki Fed on ilmaissut seuraavansa tilanteen kehitystä, eikä kumpikaan keskuspankeista ole suoranaisesti sitoutunut nykyisessä ympäristössä mihinkään yksittäiseen korkopolkuun. 

Markkinoiden kannalta nykytilanne on toistaiseksi jäätynyt paikalleen ja politiikkaan liittyvä epävarmuus on tällä hetkellä vahvasti läsnä. Trump jätti ilmoituksellaan voimaan kaikkia maita koskevan 10 prosenttiyksikön perustullitason, joskin tähän liittyen myöhemmin ilmoitettiin joitakin tuotekohtaisia poikkeuksia. Kiinan ja Yhdysvaltojen välinen kauppa on jäätynyt nykyisellään pahasti, sillä Yhdysvaltojen tuontitullitaso kiinalaisille tuotteille jäi Trumpin viimeisimmän ilmoituksen jälkeen 145 prosentin tasolle ja toisaalta Kiina ilmoitti 125 prosentin tulleista yhdysvaltalaisille tuotteille. Todennäköisemmin tulleista tullaan käymään lähitulevaisuudessa neuvotteluja eri maiden ja Yhdysvaltojen välillä, mutta nykyisellään tullit vaikeuttavat kauppaa selkeästi verrattuna aiempaan, eikä tätä kirjoittaessa muutosta tähän ole näköpiirissä. 

Näkemyksemme

Nykyisessä ympäristössä markkinoiden lyhyen aikavälin suunta voi muuttua nopeastikin ja keskitymme seuraamaan uutisvirtaa sekä makrolukuja, joiden pohjalta teemme tarvittavia muutoksia salkkuihimme. Todennäköisesti markkinat löytävät selkeämmän suunnan siinä kohtaa, kun tullien vaikutus yritysten tuloksiin ja talouteen alkaa selvitä ja tullien pysyvämpi taso on saatu neuvoteltua eri kauppakumppanimaiden välillä. Nykyisellään tullien vaikutusten arvioiminen on haasteellista, sillä niiden pysyvyydestä tai tasosta ei ole tarkempia tietoja vaan tilanne elää päivittäin.  

Osakesalkussamme olemme olleet jo aiemmin varautuneita kasvavaan epävarmuuteen markkinoilla ja maaliskuun aikana tekemämme vähennys yhdysvaltalaisista osakkeista toi suhteellista hyötyä huhtikuun alun voimakkaiden markkinaliikkeiden aikana. Samalla tavoin hyödyimme myös maaliskuussa lyhyeksi myymästämme yhdysvaltalaisten pienyhtiöiden positiosta. Huhtikuun alussa lisäsimme hieman osakkeita Trumpin ilmoitettua tuontitulleihin liittyvästä neuvottelutauosta, joka näkemyksemme mukaan ainakin hetkellisesti tarjosi lattian markkinoiden pudotukselle. 

Korkopuolella olemme hieman vähentäneet korkoriskiämme myymällä Saksan keskipitkiä ja pitkiä korkoja, joiden korkotasot laskivat huhtikuun markkinaliikkeen aikana markkinoiden odottaessa Euroopan keskuspankilta useampia koronlaskuja tälle vuodelle. Myynnillä kotiutimme hieman voittoja, sillä näkemyksemme mukaisesti markkinahinnoittelu tulevan korkopolun osalta alkaa olla melko aggressiivinen. Korkosalkussamme olemme myös hyötyneet luottoriskilisien leventymisestä markkinamyllerryksen aikana ja yhdysvaltalaisissa matalamman luottoluokituksen yhtiöissä pitämämme luottoriskisuoja on tuonut salkullemme positiivisia tuottoja kuluneen kuukauden aikana.